城投公司作為地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要載體，長(zhǎng)期以來在城鎮(zhèn)化進(jìn)程中發(fā)揮了關(guān)鍵作用。然而，隨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、債務(wù)監(jiān)管趨嚴(yán)和國(guó)有企業(yè)市場(chǎng)化改革深化，傳統(tǒng)的政府信用依賴型投融資模式已難以為繼。面對(duì)復(fù)雜多變的內(nèi)外部環(huán)境，城投公司需要根據(jù)自身?xiàng)l件和區(qū)域特點(diǎn)，選擇適合的轉(zhuǎn)型路徑，構(gòu)建可持續(xù)的投融資新模式。

一、引言

2023年7月24日中央政治局會(huì)議提出“有效防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，制定實(shí)施一攬子化債方案”，此后，以國(guó)辦35號(hào)文為總綱領(lǐng)的一攬子化債政策陸續(xù)出臺(tái)。

2024年10月，國(guó)家加力推出一攬子增量政策，形成了“6+4+2”化債組合拳。隨著一系列重量級(jí)政策組合拳的推出，地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)得到有效緩釋，但城投公司債務(wù)規(guī)模長(zhǎng)期積累形成的結(jié)構(gòu)性壓力依然突出。

城投公司債務(wù)問題的根源是投融資問題。從融資端來看，存在的主要問題有：融資模式單一，依賴財(cái)政資金和債權(quán)融資，以間接融資為主，股權(quán)融資、直接融資占比不足；融資結(jié)構(gòu)不合理，信托、融資租賃等非標(biāo)融資成本高、期限短；期限與收益錯(cuò)配，債務(wù)以中短期為主，現(xiàn)金流難以覆蓋償債需求等。從投資端看，以基礎(chǔ)設(shè)施投資為主，主要投向公益性、準(zhǔn)公益性業(yè)務(wù)，缺乏對(duì)經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目、產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目的布局，導(dǎo)致資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不優(yōu)、造血能力不強(qiáng)、債務(wù)償還能力不足。

在“控增量、化存量、促發(fā)展”的政策基調(diào)下，城投公司傳統(tǒng)的政府信用依賴型投融資模式已難以為繼，必須要通過投融資理念轉(zhuǎn)型、模式升級(jí)和投融資體制機(jī)制改革等，重塑投融資結(jié)構(gòu)，構(gòu)建市場(chǎng)化、可持續(xù)的投融資新模式。

二、城投公司投融資模式轉(zhuǎn)型本質(zhì)

城投公司投融資模式轉(zhuǎn)型的本質(zhì)是從“政府信用依賴型”向“市場(chǎng)信用依托型”轉(zhuǎn)變，從“債務(wù)驅(qū)動(dòng)型”向“價(jià)值創(chuàng)造型”轉(zhuǎn)變，從“融資端擴(kuò)張”向“投資端優(yōu)化”轉(zhuǎn)變。

城投公司投融資模式轉(zhuǎn)型本質(zhì)

（1）從“政府信用依賴型”向“市場(chǎng)信用依托型”轉(zhuǎn)變。傳統(tǒng)城投公司依托地方政府信用背書進(jìn)行融資，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與政府隱性擔(dān)保深度綁定。轉(zhuǎn)型的核心是切斷政府信用依賴，通過市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)能力建立獨(dú)立信用。比如，通過剝離政府融資職能，明確城投公司作為市場(chǎng)化主體的定位；通過充實(shí)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、改善經(jīng)營(yíng)管理、提升盈利能力等方式獲得高信用評(píng)級(jí)；從單一債權(quán)融資轉(zhuǎn)向多元化、市場(chǎng)化融資工具，從依賴銀行貸款和傳統(tǒng)城投債，轉(zhuǎn)向產(chǎn)業(yè)債、公募REITs等更多依賴于自身信用的融資工具。信用轉(zhuǎn)變是城投公司投融資模式轉(zhuǎn)變的前提，也是化解隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、打破城投剛性兌付的關(guān)鍵。

（2）從“債務(wù)驅(qū)動(dòng)型”向“價(jià)值創(chuàng)造型”轉(zhuǎn)變。城投公司傳統(tǒng)發(fā)展模式以債務(wù)擴(kuò)張做大企業(yè)規(guī)模、支撐基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和城市發(fā)展，在資產(chǎn)負(fù)債表快速擴(kuò)張的同時(shí)，債務(wù)雪球越滾越大，陷入了借新還舊的惡性循環(huán)。轉(zhuǎn)型的核心是要推進(jìn)經(jīng)營(yíng)模式的轉(zhuǎn)變，通過運(yùn)營(yíng)和產(chǎn)業(yè)投資創(chuàng)造可持續(xù)價(jià)值。比如：從純公益項(xiàng)目轉(zhuǎn)向有穩(wěn)定現(xiàn)金流的準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)性、經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目，提升運(yùn)營(yíng)服務(wù)能力，構(gòu)建可持續(xù)的商業(yè)模式和盈利能力；加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)投資，布局光伏、儲(chǔ)能、智慧城市、數(shù)字經(jīng)濟(jì)等新興領(lǐng)域，構(gòu)建產(chǎn)業(yè)生態(tài)，推動(dòng)地方產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。

（3）從“融資端擴(kuò)張”向“投資端優(yōu)化”轉(zhuǎn)變。傳統(tǒng)城投公司將更多的精力和核心能力放在如何拿到更多、更便宜的錢上，投資決策常服從于地方政府的發(fā)展沖動(dòng)和短期需求，對(duì)投資項(xiàng)目缺乏嚴(yán)格的經(jīng)濟(jì)效益論證，往往導(dǎo)致重復(fù)建設(shè)、投資效率低下和資金沉淀。轉(zhuǎn)型的核心是要從單純地追求融資規(guī)模轉(zhuǎn)向提升資本配置效率和投資回報(bào)率。比如對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行投前、投中、投后的全生命周期管理，追求投資回報(bào)和現(xiàn)金流的平衡，而不僅僅是完成政府任務(wù)；通過債務(wù)置換、展期、重組等方式，推動(dòng)非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)、高息轉(zhuǎn)低、短期轉(zhuǎn)長(zhǎng)，優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)；建立“產(chǎn)業(yè)整合+資本運(yùn)作”雙輪驅(qū)動(dòng)，以資本為紐帶，通過股權(quán)投資、基金運(yùn)作、資產(chǎn)證券化等市場(chǎng)化手段，引導(dǎo)資本流向本地優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)，實(shí)現(xiàn)國(guó)有資本的保值增值和區(qū)域產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。

三、城投公司投融資模式轉(zhuǎn)型路徑

路徑一

推動(dòng)債務(wù)化解，減輕轉(zhuǎn)型包袱

高債務(wù)規(guī)模、短期化債務(wù)結(jié)構(gòu)及高成本非標(biāo)融資，是城投公司轉(zhuǎn)型過程中面臨的首要障礙——期限錯(cuò)配帶來的短期流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，以及過重的債務(wù)本息償付壓力不僅擠占運(yùn)營(yíng)資金，還制約市場(chǎng)化融資能力的提升，導(dǎo)致轉(zhuǎn)型缺乏“輕裝上陣”的空間。因此，城投公司需結(jié)合政策導(dǎo)向、區(qū)域資源及自身債務(wù)特征，通過“置換、展期、盤活、協(xié)同”多維度推進(jìn)債務(wù)（主要是經(jīng)營(yíng)性債務(wù)）化解，為市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型掃清障礙。

從化債手段來看，短期內(nèi)主要依靠財(cái)政化債、金融化債，長(zhǎng)期來看則需要通過城投公司市場(chǎng)化、產(chǎn)業(yè)化轉(zhuǎn)型，加強(qiáng)造血功能，推動(dòng)債務(wù)良性循環(huán)。短期化債的目標(biāo)主要是實(shí)現(xiàn)“高息轉(zhuǎn)低息、短期轉(zhuǎn)長(zhǎng)期、非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)”，以時(shí)間換空間，優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，緩解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。針對(duì)高息、短期隱性債務(wù)，積極爭(zhēng)取特殊再融資債券、增量置換額度等政策工具，盡快實(shí)現(xiàn)“自身隱債清零”，加快退出地方融資平臺(tái)名單。針對(duì)規(guī)模龐大的經(jīng)營(yíng)性債務(wù)，城投公司可構(gòu)建“商業(yè)銀行+政策性銀行+省級(jí)金融資源”的多元金融協(xié)同體系，通過“展期、降息、借新還舊、置換、重組”等組合拳優(yōu)化存量債務(wù)；同時(shí)通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)拍賣、出租出售、開發(fā)合作、特許經(jīng)營(yíng)、資產(chǎn)證券化等方式，激活存量資產(chǎn)資源潛力，通過市場(chǎng)化盤活轉(zhuǎn)化為化債資金，同時(shí)為轉(zhuǎn)型提供可持續(xù)現(xiàn)金流，打破“借新還舊”的惡性循環(huán)。

從化債責(zé)任來看，需要政府、金融機(jī)構(gòu)、城投公司等各方共同發(fā)力。城投債務(wù)的形成并非單一主體所致，而是歷史城鎮(zhèn)化進(jìn)程中“地方發(fā)展需求、財(cái)稅體制約束、融資模式依賴”共同作用的結(jié)果，一方面，過去城鎮(zhèn)化快速推進(jìn)中，地方政府需承擔(dān)大量基建與公共服務(wù)責(zé)任，但“財(cái)權(quán)上收、事權(quán)下沉”的財(cái)稅體制導(dǎo)致地方財(cái)政收支矛盾突出，不得不依賴城投公司融資；另一方面，城投公司長(zhǎng)期承擔(dān)政府融資職能，缺乏市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)能力，項(xiàng)目收益難以覆蓋成本，形成債務(wù)累積，借新還舊的循環(huán)。

因此，化債需明確各方責(zé)任邊界，多點(diǎn)發(fā)力：中央層面，統(tǒng)籌政策工具與財(cái)稅改革托底；省級(jí)政府層面，統(tǒng)籌化債資源，構(gòu)建互助平臺(tái)破解區(qū)縣城投困境；市縣級(jí)政府層面，厘清政企邊界、注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)并分類確權(quán)債務(wù)；金融機(jī)構(gòu)方面，以展期、降息、非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)及債務(wù)重組協(xié)同；城投公司則剝離政府融資職能、聚焦主業(yè)運(yùn)營(yíng)并通過盤活資產(chǎn)強(qiáng)化自主造血，最終形成“中央定調(diào)、省級(jí)統(tǒng)籌、市縣落實(shí)、金融支持、城投造血”的化債合力，為轉(zhuǎn)型掃清障礙。

案例01 濰坊市城投企業(yè)債務(wù)化解

為滿足新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換、基礎(chǔ)設(shè)施及城鎮(zhèn)化建設(shè)等資金需求，濰坊市地方債務(wù)規(guī)�？焖僭鲩L(zhǎng)，以城投企業(yè)債務(wù)為主，區(qū)域債務(wù)負(fù)擔(dān)重。2024年7月，國(guó)務(wù)院將濰坊市納入重點(diǎn)省市化債體系，享受“35號(hào)文”重點(diǎn)區(qū)域的化債政策。

作為山東省債務(wù)化解重點(diǎn)城市，濰坊市債務(wù)化解得到了自上而下的政策支持，并建立了省市區(qū)（縣、市）三級(jí)聯(lián)動(dòng)的化債機(jī)制。省級(jí)層面，山東省人民政府建立“三債統(tǒng)管”模式，打破了傳統(tǒng)債務(wù)管理的局限，將政府債務(wù)、隱性債務(wù)、城投債務(wù)等各類債務(wù)統(tǒng)一納入管控大平臺(tái)，對(duì)濰坊市化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提供了機(jī)制保障，與此同時(shí)指導(dǎo)濰坊制定一攬子化解方案，通過兩只省級(jí)穩(wěn)定化險(xiǎn)基金、專項(xiàng)債傾斜、省市國(guó)有企業(yè)合作等舉措來撬動(dòng)資源供給。市區(qū)（縣）層面，成立市區(qū)兩級(jí)化債專班，化債專班與金融機(jī)構(gòu)談判展期及長(zhǎng)期戰(zhàn)略合作，通過市級(jí)平臺(tái)資金下移、財(cái)政資金統(tǒng)籌分配等，實(shí)現(xiàn)資金統(tǒng)籌使用，集中資源化解全市的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

從化債手段來看，主要通過爭(zhēng)取特殊再融資債券、協(xié)同金融資源、城投債“統(tǒng)借統(tǒng)還”、存量資產(chǎn)盤活等組合措施，積極推動(dòng)債務(wù)化解。

一是爭(zhēng)取特殊再融資債券額度，2023年獲得196.2億元，并爭(zhēng)取2024-2026年590億元置換債券額度；

二是推動(dòng)存量商業(yè)銀行貸款展期降息，聯(lián)合國(guó)有銀行及政策性銀行開展“非標(biāo)轉(zhuǎn)貸”，多筆國(guó)有銀行貸款成功置換定融、信托等非標(biāo)債務(wù)，單筆置換規(guī)模最高達(dá)5億元，利率從9%-12%降至4%-5%；國(guó)開行新增數(shù)十億低息授信，專項(xiàng)用于高息債務(wù)置換及基建項(xiàng)目資金補(bǔ)充；

三是省市聯(lián)動(dòng)及財(cái)金協(xié)同，積極爭(zhēng)取省屬骨干金融企業(yè)在債券發(fā)行、信貸投放、擔(dān)保增信、項(xiàng)目建設(shè)等方面提供實(shí)質(zhì)性支持；由山東財(cái)金集團(tuán)牽頭發(fā)起設(shè)立百億元規(guī)模的互助增信基金，重點(diǎn)支持市縣城投平臺(tái)和國(guó)有企業(yè)化解流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，濰坊市財(cái)金發(fā)展集團(tuán)有限公司作為山東省財(cái)金企業(yè)聯(lián)盟，積極爭(zhēng)取資金支持。

四是發(fā)行城投債“統(tǒng)借統(tǒng)還”，2024年11月，山東濰坊經(jīng)濟(jì)區(qū)城市建設(shè)投資發(fā)展集團(tuán)有限公司發(fā)行“24濰經(jīng)03”，發(fā)行規(guī)模3.40億元，募集資金全額用于償還到期債券本金，實(shí)現(xiàn)“以強(qiáng)帶弱”化解兌付壓力。

五是資產(chǎn)盤活，2023年，濰坊盤活資產(chǎn)超100億元，并爭(zhēng)取2024－2026年盤活資產(chǎn)資源173.1億元。

從成效來看，濰坊市化債取得階段性效果，城投企業(yè)債務(wù)規(guī)模及非標(biāo)融資規(guī)模均有所壓降，融資結(jié)構(gòu)整體有所改善，城投債集中兌付壓力有所緩釋，為城投公司市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型創(chuàng)造了空間。截至2024年6月底，全市城投企業(yè)非標(biāo)債務(wù)規(guī)模較2022年底減少約40%，非標(biāo)融資占比從11%降至10%以內(nèi)，利息支出年均減少超15億元。短期債務(wù)占比小幅下降，由2022年的44.55%降至42%但整體仍處于較高水平。

路徑二

強(qiáng)化項(xiàng)目?jī)?chǔ)備，爭(zhēng)取政策性資金

基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域仍然是城投公司的重要業(yè)務(wù)領(lǐng)域。在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域，政策性資金具有成本低、期限長(zhǎng)、匹配基建項(xiàng)目現(xiàn)金流的優(yōu)勢(shì)，是城投公司轉(zhuǎn)型期“低成本補(bǔ)血”的核心抓手。城投公司應(yīng)緊跟國(guó)家政策導(dǎo)向，強(qiáng)化項(xiàng)目謀劃儲(chǔ)備，精準(zhǔn)對(duì)接政策渠道，實(shí)現(xiàn)“資金找項(xiàng)目”向“項(xiàng)目引資金”轉(zhuǎn)變。

一是強(qiáng)化政策研究，精準(zhǔn)謀劃項(xiàng)目。

優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目?jī)?chǔ)備是對(duì)接政策性資金的前提，城投公司應(yīng)動(dòng)態(tài)開展政策研究解讀工作，緊扣國(guó)家戰(zhàn)略導(dǎo)向，圍繞“兩新兩重”、中央預(yù)算內(nèi)投資、地方政府專項(xiàng)債、中央財(cái)政補(bǔ)助等重大政策及重點(diǎn)投資導(dǎo)向，精準(zhǔn)謀劃、儲(chǔ)備一批打基礎(chǔ)、增后勁、利長(zhǎng)遠(yuǎn)的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目。

根據(jù)政策性資金的不同屬性，項(xiàng)目?jī)?chǔ)備應(yīng)有所側(cè)重。

超長(zhǎng)期特別國(guó)債專項(xiàng)用于支持“兩重”（國(guó)家重大戰(zhàn)略實(shí)施和重點(diǎn)領(lǐng)域安全能力建設(shè)）、“兩新”（新一輪大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新）領(lǐng)域項(xiàng)目；

中央預(yù)算內(nèi)資金重點(diǎn)支持市政基礎(chǔ)設(shè)施、社會(huì)事業(yè)、農(nóng)林水利、交通物流基礎(chǔ)設(shè)施、生態(tài)環(huán)境保護(hù)、重大區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略建設(shè)等領(lǐng)域項(xiàng)目；

地方政府專項(xiàng)債投向領(lǐng)域?qū)嵤�“�?fù)面清單”管理，除完全無收益的項(xiàng)目，樓堂館所，形象工程和政績(jī)工程，房地產(chǎn)開發(fā)（保障性住房、土地儲(chǔ)備除外），主題公園、仿古城（鎮(zhèn)、村、街）等商業(yè)設(shè)施和一般競(jìng)爭(zhēng)性產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目納入“負(fù)面清單”，未納入“負(fù)面清單”的項(xiàng)目均可申請(qǐng)專項(xiàng)債券資金。

2025年4月28日，國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)明確提出將設(shè)立新型政策性金融工具，解決項(xiàng)目建設(shè)資本金不足問題，政策性金融工具是為支持國(guó)家重大戰(zhàn)略項(xiàng)目而創(chuàng)設(shè)的特殊融資工具，具有“準(zhǔn)財(cái)政”的屬性，主要支持?jǐn)?shù)字經(jīng)濟(jì)、人工智能、低空經(jīng)濟(jì)、消費(fèi)領(lǐng)域基礎(chǔ)設(shè)施、綠色低碳轉(zhuǎn)型、農(nóng)業(yè)農(nóng)村、交通和物流、市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)等領(lǐng)域項(xiàng)目。

城投公司在進(jìn)行項(xiàng)目謀劃時(shí)，一定要立足于當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展和民生改善需要，精準(zhǔn)補(bǔ)短板、強(qiáng)弱項(xiàng)。比如聚焦打通城際交通“斷頭路”“瓶頸路”，謀劃市域（郊）鐵路、城際鐵路和城市快速路項(xiàng)目；聚焦縣城綜合承載能力不足、產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)薄弱、新興產(chǎn)業(yè)不足等問題，謀劃縣城基礎(chǔ)設(shè)施、產(chǎn)業(yè)配套設(shè)施，前瞻性、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目；聚焦消除城市建設(shè)運(yùn)行中的風(fēng)險(xiǎn)隱患，謀劃城市地下管網(wǎng)安全提升、老舊居住區(qū)宜居改造、城中村改造、城市交通設(shè)施安全改造、城市生命線安全工程等項(xiàng)目。

政策性資金申報(bào)需精準(zhǔn)匹配投向并保障流程合規(guī)，城投公司應(yīng)積極聯(lián)動(dòng)發(fā)改、財(cái)政等政府部門，常態(tài)化與政策性金融機(jī)構(gòu)保持溝通銜接，及時(shí)掌握上級(jí)政策動(dòng)向及資金扶持方向，提前獲取政策性資金申報(bào)窗口期，完善項(xiàng)目申報(bào)材料，提升項(xiàng)目申報(bào)精準(zhǔn)度，最大限度爭(zhēng)取政策資金。

二是強(qiáng)化要素保障，推動(dòng)項(xiàng)目落地。

堅(jiān)持“要素跟著項(xiàng)目走”原則，落實(shí)項(xiàng)目要素保障，對(duì)項(xiàng)目?jī)?nèi)容中涉及的規(guī)劃政策、用地用海、資源能源、財(cái)政金融等要素開展可獲得性分析，強(qiáng)化項(xiàng)目可落地性。比如項(xiàng)目涉及到集體土地，就要事先對(duì)項(xiàng)目涉及土地權(quán)屬、占地面積、土地利用情況、取得土地方式，土地獲取成本以及對(duì)集體土地使用權(quán)人土地流轉(zhuǎn)意向等進(jìn)行調(diào)查分析，并采取有效措施，保障項(xiàng)目用地。同時(shí)，要強(qiáng)化與政府各部門協(xié)同配合和上下聯(lián)動(dòng)，加快立項(xiàng)、用地、規(guī)劃、環(huán)評(píng)、施工許可等前期手續(xù)辦理，提高項(xiàng)目申報(bào)時(shí)的成熟度，在資金下達(dá)后盡快開工建設(shè)。

三是統(tǒng)籌政策工具，放大組合效應(yīng)。

對(duì)于同一類型的項(xiàng)目，往往會(huì)有多種投融資方式或政策資金支持，比如對(duì)于保障性安居工程資金來源包括中央預(yù)算內(nèi)投資、超長(zhǎng)期特別國(guó)債，政府專項(xiàng)債、保障性安居工程補(bǔ)助資金、銀行貸款、社會(huì)資本資金等等。城投公司在做該類項(xiàng)目謀劃時(shí)，就可以考慮中央預(yù)算內(nèi)投資/超長(zhǎng)期特別國(guó)債/中央財(cái)政補(bǔ)助資金+專項(xiàng)債+市場(chǎng)化融資等混合融資模式。又如產(chǎn)業(yè)園區(qū)項(xiàng)目，前期可以通過“專項(xiàng)債+市場(chǎng)化融資”方式開展標(biāo)準(zhǔn)化廠房和配套設(shè)施建設(shè)，運(yùn)營(yíng)后期可以將成熟資產(chǎn)打包發(fā)行REITs，實(shí)現(xiàn)資金回籠和再投資。當(dāng)然，在多種政策工具（投融資工具）組合使用時(shí)，要注意投資領(lǐng)域的符合性和項(xiàng)目申報(bào)材料和手續(xù)的銜接性。

路徑三

創(chuàng)新投融資模式，拓寬多元化渠道

在債務(wù)監(jiān)管趨嚴(yán)與市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型的雙重要求下，城投公司需打破對(duì)傳統(tǒng)銀行貸款和政府信用的路徑依賴，大力開展市場(chǎng)化項(xiàng)目的投融資，立足項(xiàng)目屬性與自身資源，構(gòu)建“銀行貸款+債券+非標(biāo)+創(chuàng)新投融資工具”等多元投融資體系，提升直接融資占比，形成與轉(zhuǎn)型需求相匹配的資金供給結(jié)構(gòu)。

一是積極爭(zhēng)取銀行貸款資金支持。

銀行貸款仍然是城投公司主要的融資渠道。城投公司首先積極爭(zhēng)取政策性銀行貸款支持，此類貸款融資成本相對(duì)較低且期限較長(zhǎng)，但審批較為嚴(yán)格，需要�？顚Ｓ�，不同政策性銀行支持重點(diǎn)領(lǐng)域會(huì)有所不同。其次爭(zhēng)取商業(yè)銀行貸款，但隨著隱性債務(wù)化解進(jìn)入新階段，商業(yè)銀行在資金投放過程中更加關(guān)注城投公司的自身信用情況、募投項(xiàng)目質(zhì)量及抵質(zhì)押物/擔(dān)保是否充足等相關(guān)因素。與此同時(shí)，城投公司應(yīng)創(chuàng)新思維突破傳統(tǒng)抵押融資限制，比如探索林業(yè)碳匯、海洋碳匯等碳排放權(quán)質(zhì)押貸款，數(shù)據(jù)資產(chǎn)質(zhì)押融資等。

二是積極拓展債券市場(chǎng)融資。

公司債券作為標(biāo)準(zhǔn)化融資工具，具有成本低、期限長(zhǎng)、流動(dòng)性強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)，是城投公司建立市場(chǎng)化信用的核心載體，也是當(dāng)前城投公司較為普遍的融資方式，城投公司可發(fā)行的債券種類主要包括公司債、企業(yè)債、短期融資券、中期票、定向工具以及海外債等。當(dāng)前城投債發(fā)行審批趨于嚴(yán)格，且城投債募資用途主要用于“借新還舊”，相比而言，轉(zhuǎn)型市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)主體的城投公司發(fā)行產(chǎn)業(yè)債的審批相對(duì)寬松，且產(chǎn)業(yè)債募資用途也相對(duì)廣泛。因此，城投公司應(yīng)加快推動(dòng)產(chǎn)業(yè)化轉(zhuǎn)型，以“335”指標(biāo)為核心，打造符合產(chǎn)業(yè)債發(fā)行條件的市場(chǎng)化主體。

近年來，監(jiān)管部門持續(xù)豐富債券品種，推出了綠色債、科創(chuàng)債、鄉(xiāng)村振興債等專項(xiàng)債券，引導(dǎo)資金流向綠色、科技、鄉(xiāng)村振興等國(guó)家戰(zhàn)略重點(diǎn)領(lǐng)域。城投公司可結(jié)合自身轉(zhuǎn)型發(fā)展方向、業(yè)務(wù)領(lǐng)域及項(xiàng)目特點(diǎn)，貼標(biāo)“綠色”、“科創(chuàng)”、“鄉(xiāng)村振興”，提升債券發(fā)行成功概率。

案例02 合肥海恒控股集團(tuán)有限公司發(fā)行全國(guó)首單“科技成果轉(zhuǎn)化公司債券”

作為合肥經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)國(guó)有獨(dú)資公司，合肥海恒控股集團(tuán)有限公司通過業(yè)務(wù)重構(gòu)與能力建設(shè)，完成科創(chuàng)屬性重塑，成為城投領(lǐng)域科創(chuàng)債發(fā)行的標(biāo)桿企業(yè)。

海恒控股圍繞合肥經(jīng)開區(qū)“6+3”產(chǎn)業(yè)布局，剝離公益性道路建設(shè)等業(yè)務(wù)，集中資源布局三大科創(chuàng)領(lǐng)域：一是運(yùn)營(yíng)合肥經(jīng)開區(qū)智能裝備科技園（總建筑面積22萬平方米），入駐哈工大機(jī)器人集團(tuán)合肥有限公司、龍訊半導(dǎo)體股份（合肥）有限公司等科技企業(yè)，提供“全生命周期”孵化服務(wù)；二是設(shè)立科創(chuàng)投資子公司，直投存儲(chǔ)芯片、人工智能等戰(zhàn)新產(chǎn)業(yè)；三是搭建科創(chuàng)服務(wù)平臺(tái)，提供技術(shù)轉(zhuǎn)移、檢驗(yàn)檢測(cè)等配套服務(wù)。

海恒控股持續(xù)深化多元化融資戰(zhàn)略布局，創(chuàng)新“產(chǎn)業(yè)基金+債券融資”雙輪驅(qū)動(dòng)協(xié)同模式，為區(qū)域戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)升級(jí)持續(xù)注入低成本金融活水。產(chǎn)業(yè)基金方面，海恒與合肥經(jīng)開創(chuàng)業(yè)共同組建規(guī)模30億的產(chǎn)業(yè)基金，計(jì)劃重點(diǎn)投資于未來新興產(chǎn)業(yè)，包括新一代信息技術(shù)、新能源及智能網(wǎng)聯(lián)汽車、生物醫(yī)藥等戰(zhàn)新產(chǎn)業(yè)以及元宇宙、腦機(jī)接口、量子信息、人形機(jī)器人、生成式AI、未來顯示、未來網(wǎng)絡(luò)、新型儲(chǔ)能等新興產(chǎn)業(yè)。債券融資方面，自2020年起，公司累計(jì)發(fā)行科創(chuàng)（雙創(chuàng)）債達(dá)79.5億元。2024年10月25日，在上交所發(fā)行全國(guó)首單“科技成果轉(zhuǎn)化公司債券”，規(guī)模7億元，票面利率2.26%，資金100%投向集成電路領(lǐng)域——其中60%用于新型存儲(chǔ)芯片制造技術(shù)研發(fā)，40%用于某國(guó)家級(jí)存儲(chǔ)芯片自主研發(fā)項(xiàng)目。2025年5月28日，海恒集團(tuán)2025年第一期中期票據(jù)成功發(fā)行，發(fā)行規(guī)模4.3億元，期限3年，票面利率1.8%，創(chuàng)銀行間市場(chǎng)有史以來可比債券最低利率紀(jì)錄。

三是規(guī)范非標(biāo)融資運(yùn)作。

盡管非標(biāo)融資面臨嚴(yán)監(jiān)管，但在合規(guī)前提下，其“靈活性高、對(duì)接復(fù)雜項(xiàng)目能力強(qiáng)”的特點(diǎn)仍可作為標(biāo)準(zhǔn)化融資的有效補(bǔ)充。非標(biāo)融資普遍利率較高，且期限較短。城投公司需把握政策導(dǎo)向及自身需求，規(guī)范運(yùn)作融資租賃、信托、商業(yè)保理非標(biāo)融資模式，確保融資用途真實(shí)、合規(guī)，規(guī)避監(jiān)管明確限制或禁止的模式，如違規(guī)通道業(yè)務(wù)、明股實(shí)債等。

四是積極拓展資產(chǎn)證券化等創(chuàng)新融資工具。

在傳統(tǒng)融資渠道監(jiān)管趨嚴(yán)的背景下，城投公司應(yīng)積極拓展資產(chǎn)證券化ABS、不動(dòng)產(chǎn)信托投資基金REITs等創(chuàng)新融資工具，有效盤活存量資產(chǎn)，拓寬建設(shè)資金來源，形成存量資產(chǎn)和新增投資的良性循環(huán)。城投公司應(yīng)結(jié)合自身實(shí)際和融資需求，靈活運(yùn)用REITs、ABS等工具。

企業(yè)擁有交通、能源、市政、生態(tài)環(huán)保、倉儲(chǔ)物流、園區(qū)、保障性租賃住房、水利、旅游、消費(fèi)等基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，符合公募REITs發(fā)行條件的，可以發(fā)行公募REITs。暫不符合公募REITs發(fā)行條件的，可以發(fā)行類REITs、CMBS或未來經(jīng)營(yíng)收入類ABS。已發(fā)行上市的公募REITs項(xiàng)目，應(yīng)積極開展擴(kuò)募，置入更多符合條件的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)。正在建設(shè)中的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，可以按照公募REITs標(biāo)準(zhǔn)開展規(guī)劃建設(shè)運(yùn)營(yíng)，待符合條件后發(fā)行公募REITs。

企業(yè)擁有酒店、寫字樓等商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目的，可以發(fā)行類REITs或CMBS。企業(yè)擁有應(yīng)收賬款（含核心企業(yè)供應(yīng)鏈應(yīng)收款）、融資租賃債權(quán)、小額貸款債權(quán)、企業(yè)融資債權(quán)等債權(quán)的，可以發(fā)行應(yīng)收賬款、供應(yīng)鏈、融資租賃等債權(quán)類ABS。

在投融資模式轉(zhuǎn)型進(jìn)程中，城投公司還可以積極探索公共交通導(dǎo)向的城市空間開發(fā)模式（TOD）、生態(tài)環(huán)境導(dǎo)向的開發(fā)模式（稱EOD）、水安全保障導(dǎo)向的開發(fā)模式（WOD）、產(chǎn)業(yè)/創(chuàng)新導(dǎo)向的開發(fā)模式（IOD）、文化設(shè)施導(dǎo)向的開發(fā)模式（COD）等“XOD模式”，通過構(gòu)建“增肥哺瘦”機(jī)制，改善融資條件和信用結(jié)構(gòu)，解決開發(fā)建設(shè)的資金平衡問題，為開展市場(chǎng)化融資奠定基礎(chǔ)。

路徑四

加強(qiáng)資本運(yùn)作，優(yōu)化資源配置效率

資本運(yùn)作是城投公司從“資產(chǎn)管理者”向“資本運(yùn)營(yíng)商”轉(zhuǎn)型的核心，通過“產(chǎn)業(yè)整合+資本運(yùn)作”的雙輪驅(qū)動(dòng)，以資本為紐帶整合資源，推動(dòng)國(guó)有資本向優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)集中，提升國(guó)有資本流動(dòng)性與回報(bào)率，實(shí)現(xiàn)資源變資產(chǎn)、資產(chǎn)變資本、資本變資金的循環(huán)。

一是構(gòu)建基金矩陣，賦能產(chǎn)業(yè)升級(jí)。

產(chǎn)業(yè)基金是連接產(chǎn)業(yè)與資本的關(guān)鍵紐帶，城投企業(yè)可通過發(fā)起設(shè)立政府引導(dǎo)基金、產(chǎn)業(yè)投資基金、并購(gòu)基金等形式，構(gòu)建多層次、多元化、覆蓋企業(yè)不同發(fā)展階段的基金投資體系。一方面，通過“直投+跟投”模式，重點(diǎn)支持鏈主企業(yè)上下游配套企業(yè)的技術(shù)研發(fā)與產(chǎn)能擴(kuò)張，如合肥城投參與設(shè)立的芯屏產(chǎn)業(yè)基金，通過資本注入推動(dòng)京東方等鏈主企業(yè)形成產(chǎn)業(yè)集群；另一方面，借助基金的杠桿效應(yīng)，吸引社會(huì)資本參與產(chǎn)業(yè)基地建設(shè)與運(yùn)營(yíng)，緩解城投企業(yè)資金壓力。產(chǎn)業(yè)基金的運(yùn)作需建立專業(yè)化投資決策機(jī)制，圍繞產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵環(huán)節(jié)開展精準(zhǔn)投資，實(shí)現(xiàn)資本增值與產(chǎn)業(yè)培育的雙重目標(biāo)。

案例03 成都高新投資集團(tuán)構(gòu)建全生命周期基金矩陣

成都高新投資集團(tuán)以策源資本、高投創(chuàng)投為核心，構(gòu)建“資助—種子—天使—?jiǎng)?chuàng)投—產(chǎn)投—并購(gòu)”全生命周期資本支持服務(wù)體系。

資助資金：不計(jì)權(quán)益支持高校院所創(chuàng)新項(xiàng)目成果轉(zhuǎn)化，財(cái)政首期設(shè)不低于1億元（5年累計(jì)15億元），每年支持150個(gè)項(xiàng)目在區(qū)內(nèi)轉(zhuǎn)化；

種子基金：聚焦高端人才、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)及優(yōu)秀大學(xué)生創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)，首批設(shè)2億元直投基金，未來每年投資不低于2億元，助力100個(gè)團(tuán)隊(duì)注冊(cè)公司啟動(dòng)產(chǎn)業(yè)化，為創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)設(shè)最高80%比例的原價(jià)回購(gòu)機(jī)制；

天使基金：通過優(yōu)化返投認(rèn)定條款、設(shè)分檔讓利機(jī)制，重點(diǎn)支持有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的初創(chuàng)期科技型企業(yè)，每年投資不低于15億元、支持企業(yè)不低于50家；

創(chuàng)投基金：聚焦關(guān)鍵共性、前沿引領(lǐng)等技術(shù)創(chuàng)新，加大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)及未來產(chǎn)業(yè)投資，每年投資不低于20億元，加速30個(gè)高能級(jí)項(xiàng)目，重點(diǎn)發(fā)展低空經(jīng)濟(jì)、人工智能等賽道；

產(chǎn)投基金：聚焦主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，每年以不低于30億元投向20家核心企業(yè)，深挖產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵環(huán)節(jié)、圍繞“鏈主”企業(yè)布局，政府產(chǎn)業(yè)部門為招引項(xiàng)目提供定制化落地服務(wù)，構(gòu)建產(chǎn)業(yè)與資本共贏生態(tài)；

并購(gòu)基金：聚焦區(qū)內(nèi)有并購(gòu)意向的上市公司、“鏈主”企業(yè)，服務(wù)有被并購(gòu)意向的創(chuàng)新項(xiàng)目及有退出需求的資本，圍繞主營(yíng)業(yè)務(wù)或產(chǎn)業(yè)鏈并購(gòu)重組，助力被投企業(yè)登陸資本市場(chǎng)、區(qū)域企業(yè)做大做強(qiáng)。

二是入股上市公司，強(qiáng)化上市平臺(tái)運(yùn)作。

上市公司是城投公司資本運(yùn)作的核心載體，可通過三大方向激活其價(jià)值，通過IPO或借殼上市，提升融資能力，可選擇市值低、無負(fù)債的“殼公司”，注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)上市，解決有無上市載體問題，或直接推動(dòng)旗下優(yōu)質(zhì)子公司IPO；并購(gòu)上市公司是拓展產(chǎn)業(yè)與地域版圖的關(guān)鍵手段，通過收購(gòu)?fù)�領(lǐng)域或新興賽道上市公司，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)整合與轉(zhuǎn)型突破；強(qiáng)化上市公司運(yùn)作則是釋放平臺(tái)價(jià)值的核心，通過市值管理、再融資、產(chǎn)業(yè)協(xié)同等方式，提升國(guó)有資本回報(bào)率與融資能力。

案例04 浙江建投借殼上市

作為浙江省屬國(guó)有資本投資運(yùn)營(yíng)公司，浙江建投為突破傳統(tǒng)城投融資瓶頸，于2019年啟動(dòng)對(duì)多喜愛的借殼計(jì)劃。借殼前，多喜愛因控股股東股權(quán)質(zhì)押爆倉、主業(yè)萎縮，且無重大負(fù)債糾紛，成為理想的“凈殼”。浙江建投的借殼方式是股份轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)置換加增發(fā)新股。據(jù)《多喜愛集團(tuán)股份有限公司關(guān)于重大資產(chǎn)置換及換股吸收合并浙江省建設(shè)投資集團(tuán)股份有限公司暨關(guān)聯(lián)交易之股份發(fā)行結(jié)果暨股份變動(dòng)的公告》，并購(gòu)方案分為三步：

第一步，多喜愛控股股東向浙建集團(tuán)或其控股股東轉(zhuǎn)讓其所持有的上市公司股份；

第二步，上市公司以其擁有的置出資產(chǎn)與國(guó)資運(yùn)營(yíng)公司擁有的部分置入資產(chǎn)的交易定價(jià)等值部分進(jìn)行置換。同時(shí)，上市公司向交易對(duì)方以非公開發(fā)行股份的方式購(gòu)買置入資產(chǎn)超出置出資產(chǎn)定價(jià)的差額部分，并對(duì)浙建集團(tuán)進(jìn)行吸收合并；

第三步，國(guó)資運(yùn)營(yíng)公司以置出資產(chǎn)為對(duì)價(jià)（作價(jià)金額等于置出資產(chǎn)交易定價(jià)）受讓多喜愛控股股東持有的剩余上市公司股份，差額部分以現(xiàn)金方式補(bǔ)足。重組完成后，多喜愛更名為浙江建投，主營(yíng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、工程服務(wù)及投資運(yùn)營(yíng)。

四、小結(jié)

城投公司投融資模式轉(zhuǎn)型核心邏輯是從“依賴政府信用的債務(wù)擴(kuò)張”轉(zhuǎn)向“依托市場(chǎng)信用的價(jià)值創(chuàng)造”。

從轉(zhuǎn)型基礎(chǔ)看，債務(wù)化解為城投公司減輕包袱，是轉(zhuǎn)型的“壓艙石”；從轉(zhuǎn)型支撐看，項(xiàng)目?jī)?chǔ)備緊扣政策性資金導(dǎo)向，是獲取低成本政策資金的“敲門磚”；從轉(zhuǎn)型手段看，融資多元化打破“銀行+城投債”依賴，通過多元化融資工具對(duì)接市場(chǎng)資本，是轉(zhuǎn)型的“動(dòng)力源”；從轉(zhuǎn)型核心看，資本運(yùn)作通過產(chǎn)業(yè)整合和資本運(yùn)作，提升國(guó)有資本效率，是實(shí)現(xiàn)“可持續(xù)發(fā)展”的“關(guān)鍵招”。

未來，城投公司需進(jìn)一步結(jié)合區(qū)域經(jīng)濟(jì)特征、自身資源稟賦，避免“一刀切”轉(zhuǎn)型。同時(shí)，需加強(qiáng)市場(chǎng)化能力建設(shè)，真正成為“自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧、自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、自我發(fā)展”的市場(chǎng)化主體，在服務(wù)地方經(jīng)濟(jì)的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)自身可持續(xù)發(fā)展。